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鋁：地緣風(fēng)險(xiǎn)注入溢價(jià) 將震蕩偏強(qiáng)

更新時(shí)間：2026-03-03 14:23來(lái)源：中國(guó)國(guó)際期貨中期研究院 　 瀏覽次數(shù)：73 | 文字大小：大 中 小

春節(jié)后，受益于宏觀情緒向好、海外地緣風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)以及LME庫(kù)存去化的共同推動(dòng)，滬鋁期貨主力合約突破24000元/噸關(guān)口。不過(guò)，國(guó)內(nèi)高庫(kù)存壓力與下游復(fù)工節(jié)奏偏緩形成雙重制約，限制了價(jià)格的進(jìn)一步上行空間。
　　
　　戰(zhàn)爭(zhēng)溢價(jià)：供應(yīng)威脅與低庫(kù)存共振
　　
　　伊朗戰(zhàn)爭(zhēng)對(duì)鋁的影響主要體現(xiàn)在供應(yīng)層面，這一邏輯在當(dāng)前地緣沖突升級(jí)的背景下正加速兌現(xiàn)。
　　

　　從生產(chǎn)格局來(lái)看，中東是全球電解鋁的重要供應(yīng)方。國(guó)際鋁業(yè)協(xié)會(huì)（IAI）數(shù)據(jù)顯示，去年全球原鋁產(chǎn)量約7500萬(wàn)噸，其中伊朗、阿聯(lián)酋、沙特等六國(guó)合計(jì)擁有超過(guò)700萬(wàn)噸電解鋁產(chǎn)能，約占全球總產(chǎn)量的9%。這些產(chǎn)能具有明顯的外向型特征，生產(chǎn)的大部分鋁出口至美國(guó)和歐洲。而這一出口格局高度依賴霍爾木茲海峽——除阿曼的Sohar Aluminium公司能夠通過(guò)阿曼灣直接出口外，中東地區(qū)幾乎所有的鋁出口都必須經(jīng)此運(yùn)輸。這意味著該海峽構(gòu)成了中東鋁供應(yīng)全球市場(chǎng)的單一咽喉，其通行狀況直接決定著每年數(shù)百萬(wàn)噸鋁產(chǎn)品的出口流向。
　　
　　然而，這一關(guān)鍵產(chǎn)能的運(yùn)轉(zhuǎn)卻建立在高進(jìn)口依賴的基礎(chǔ)之上。中東產(chǎn)鋁國(guó)普遍面臨上游氧化鋁短缺，合計(jì)年進(jìn)口缺口約900萬(wàn)噸。以伊朗為例，其近80萬(wàn)噸電解鋁產(chǎn)能僅對(duì)應(yīng)25萬(wàn)噸本土氧化鋁供給，每年需進(jìn)口超100萬(wàn)噸原料維持生產(chǎn)。鋁冶煉廠通常僅維持1-2周的氧化鋁庫(kù)存，生產(chǎn)連續(xù)性對(duì)外部原料補(bǔ)給極為敏感。
　　
　　沖突升級(jí)后，伊朗宣布關(guān)閉霍爾木茲海峽，一旦封鎖持續(xù)，將對(duì)該區(qū)域鋁供應(yīng)形成原料進(jìn)不來(lái)、產(chǎn)品出不去的雙向沖擊：一方面澳大利亞至中東的氧化鋁運(yùn)輸線被阻斷，原料中斷直接威脅生產(chǎn)連續(xù)性；另一方面鋁錠出口通道被切斷，產(chǎn)品無(wú)法輸往歐美市場(chǎng)。目前伊朗已有約5-8萬(wàn)噸產(chǎn)能因防范措施而停產(chǎn)，若港口活動(dòng)中斷時(shí)間延長(zhǎng)，更多產(chǎn)能可能跟進(jìn)關(guān)停。
　　
　　與此同時(shí)，低庫(kù)存進(jìn)一步放大了市場(chǎng)的價(jià)格彈性。當(dāng)前全球電解鋁庫(kù)存處于低位，市場(chǎng)對(duì)供應(yīng)中斷的緩沖空間極為有限。倫鋁現(xiàn)貨較期貨貼水大幅收窄，期限結(jié)構(gòu)明顯趨緊。任何供給沖擊都將被低庫(kù)存環(huán)境顯著放大，對(duì)鋁價(jià)構(gòu)成較強(qiáng)的上行驅(qū)動(dòng)。力拓已暫停與日本客戶的季度鋁供應(yīng)談判，初始報(bào)價(jià)創(chuàng)2015年以來(lái)新高，反映出市場(chǎng)對(duì)供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)的普遍擔(dān)憂。
　　
　　國(guó)內(nèi)電解鋁供給溫和擴(kuò)張　

　　2月國(guó)內(nèi)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能延續(xù)提升態(tài)勢(shì)，新疆、內(nèi)蒙等地的技改及新投項(xiàng)目穩(wěn)步爬產(chǎn)，電解鋁日產(chǎn)保持高位。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，截至2月26日，國(guó)內(nèi)電解鋁建成產(chǎn)能為4540.2萬(wàn)噸，運(yùn)行產(chǎn)能4491.6萬(wàn)噸，行業(yè)開(kāi)工率維持在97.6%的高位。但受2月自然日較少、春節(jié)假期下游需求走弱等因素影響，當(dāng)月電解鋁產(chǎn)量為346萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)3.6%，環(huán)比下滑8.91%。
　　　

　　庫(kù)存方面，自2月以來(lái)，國(guó)內(nèi)鋁錠社會(huì)庫(kù)存呈現(xiàn)累庫(kù)趨勢(shì)，這主要受到了供給釋放、需求滯后與物流梗阻等三重因素的影響。從供給端看，2月正值春節(jié)假期，下游加工企業(yè)集中放假導(dǎo)致鋁液就地轉(zhuǎn)化受阻，鋁水比例環(huán)比大幅下降7.69個(gè)百分點(diǎn)至64.37%，更多鋁液被鑄造成鋁錠入庫(kù)，據(jù)測(cè)算當(dāng)月鑄錠量環(huán)比增量約17萬(wàn)噸，直接推升了社會(huì)庫(kù)存；從需求端看，春節(jié)后下游復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期，尤其是以建筑型材為主的華南地區(qū)企業(yè)復(fù)工普遍推遲至3月上旬，鋁錠消化速度緩慢，下游采購(gòu)以剛需為主、觀望情緒濃厚；從物流端看，春節(jié)期間貨物集中到庫(kù)，而節(jié)后物流運(yùn)力恢復(fù)和人手返崗存在滯后，導(dǎo)致主流消費(fèi)地倉(cāng)庫(kù)庫(kù)容全線告急，大量鋁錠積壓在鐵路站臺(tái)。據(jù)SMM調(diào)研，僅無(wú)錫、鞏義、佛山三地站臺(tái)積壓量合計(jì)已超11萬(wàn)噸，這部分潛在供應(yīng)雖未完全進(jìn)入統(tǒng)計(jì)庫(kù)存，但進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)對(duì)供應(yīng)壓力的預(yù)期。截至3月2日，國(guó)內(nèi)電解鋁社會(huì)庫(kù)存已攀升至122.9萬(wàn)噸，較節(jié)前累計(jì)增加33.7萬(wàn)噸，累庫(kù)態(tài)勢(shì)明確。
　　

　
　　步入3月后，隨著下游企業(yè)節(jié)后陸續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，鋁材生產(chǎn)逐步進(jìn)入“金三銀四”傳統(tǒng)旺季，國(guó)內(nèi)電解鋁供給量亦有所增長(zhǎng)。SMM預(yù)計(jì)，3月國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)量為381.9萬(wàn)噸，環(huán)比增長(zhǎng)10.38%，同比增長(zhǎng)6.65%。在加工企業(yè)全面復(fù)工推動(dòng)下，上游電解鋁企業(yè)的鋁水轉(zhuǎn)化率逐步回升，預(yù)計(jì)鋁水比例將較2月提升約9.1個(gè)百分點(diǎn)，鑄錠量有望相應(yīng)減少。庫(kù)存方面，市場(chǎng)預(yù)計(jì)節(jié)后國(guó)內(nèi)鋁錠庫(kù)存高點(diǎn)或?qū)⒂|及135-140萬(wàn)噸，創(chuàng)近五年新高。短期來(lái)看，受節(jié)后貨物集中到港及物流周轉(zhuǎn)效率階段性受限影響，鋁錠仍將延續(xù)累庫(kù)節(jié)奏，庫(kù)存拐點(diǎn)或出現(xiàn)在3月中下旬，屆時(shí)去庫(kù)節(jié)奏將成為檢驗(yàn)需求成色的關(guān)鍵指標(biāo)。
　　
　　供給剛性下的利潤(rùn)韌性
　　　

　　2026年2月國(guó)內(nèi)電解鋁行業(yè)呈現(xiàn)“成本微降、價(jià)格下滑、利潤(rùn)略有回落”的格局。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2月國(guó)內(nèi)電解鋁行業(yè)平均成本為16227.28元/噸，環(huán)比增長(zhǎng)4.37%，同比下滑5.54%。成本分項(xiàng)中，氧化鋁成本受行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、庫(kù)存高企影響，環(huán)比下降0.8%至5056.67元/噸，是拉低總成本的主因；電力成本則因西南地區(qū)枯水期影響，環(huán)比增長(zhǎng)2.84%至5834.91元/噸。與此同時(shí)，受宏觀情緒轉(zhuǎn)冷、產(chǎn)業(yè)供需轉(zhuǎn)弱的影響，2月電解鋁平均價(jià)格環(huán)比下跌2.91%至23385元/噸。成本微增而價(jià)格回落，推動(dòng)2月電解鋁行業(yè)平均利潤(rùn)環(huán)比下滑9.72%，至7157.72元/噸。
　　
　　此格局導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)嚴(yán)重分化：電解鋁環(huán)節(jié)利潤(rùn)豐厚，而上游氧化鋁行業(yè)在成本線附近掙扎。造成這種背離的根本原因，在于兩者面臨的供需約束不同。電解鋁受4500萬(wàn)噸產(chǎn)能“天花板”剛性約束，具備定價(jià)權(quán)，其價(jià)格由自身供需結(jié)構(gòu)與宏觀屬性主導(dǎo)；而氧化鋁則面臨長(zhǎng)期過(guò)剩格局，產(chǎn)能利用率不足80%。即便近期部分氧化鋁廠因經(jīng)營(yíng)壓力被迫減產(chǎn)檢修，但減產(chǎn)的氧化鋁產(chǎn)能以常規(guī)性檢修和彈性生產(chǎn)為主，考慮到當(dāng)前過(guò)剩量級(jí)，短期難以根本扭轉(zhuǎn)供需格局。未來(lái)電解鋁高利潤(rùn)的可持續(xù)性面臨考驗(yàn)：一方面，高鋁價(jià)已抑制下游需求，導(dǎo)致社會(huì)庫(kù)存累積；另一方面，電解鋁利潤(rùn)部分得益于氧化鋁價(jià)格下跌，若未來(lái)原料端減產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大或價(jià)格反彈，成本可能再度抬升，擠壓電解鋁利潤(rùn)空間。盡管如此，鑒于供給剛性長(zhǎng)期存在，預(yù)計(jì)電解鋁行業(yè)在上半年仍將維持高利潤(rùn)區(qū)間。
　　
　　地產(chǎn)拖累現(xiàn)實(shí) vs 汽車(chē)托底預(yù)期

　　

　　2月國(guó)內(nèi)鋁下游加工企業(yè)復(fù)工節(jié)奏整體偏緩，終端需求呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化特征。受春節(jié)假期及員工返崗延遲影響，2月SMM國(guó)內(nèi)鋁下游平均開(kāi)工率環(huán)比下調(diào)4.25個(gè)百分點(diǎn)至55.9%，其中鋁型材開(kāi)工率下滑最為顯著，環(huán)比下降14.8%至32.83%。隨著企業(yè)逐步復(fù)工復(fù)產(chǎn)，上周?chē)?guó)內(nèi)鋁型材龍頭企業(yè)開(kāi)工率環(huán)比回升11.5個(gè)百分點(diǎn)至37%，但建筑型材表現(xiàn)依舊偏弱，而光伏等工業(yè)型材需求相對(duì)亮眼，河北、安徽地區(qū)龍頭企業(yè)春節(jié)期間維持部分產(chǎn)線運(yùn)行，預(yù)計(jì)3月中旬前將保持高開(kāi)工狀態(tài)。隨著正月十五后企業(yè)全面復(fù)工，開(kāi)工率有望繼續(xù)回升，但需關(guān)注高鋁價(jià)對(duì)下游采購(gòu)積極性的壓制。
　　
　　從終端需求看，房地產(chǎn)與汽車(chē)兩大用鋁領(lǐng)域表現(xiàn)分化。房地產(chǎn)方面，2月行業(yè)處于傳統(tǒng)淡季調(diào)整期，市場(chǎng)呈現(xiàn)“新房弱、二手房穩(wěn)”的分化特征。受春節(jié)假期影響，重點(diǎn)50城新房成交約675萬(wàn)平方米，百城均價(jià)環(huán)比微跌0.04%，整體偏弱；而重點(diǎn)15城二手房成交累計(jì)同比微增2%，剛需釋放韌性凸顯。政策端持續(xù)發(fā)力，上?！皽邨l”打出組合拳，中央層面同步推進(jìn)保障性住房再貸款等金融支持，為市場(chǎng)提供托底支撐。對(duì)鋁消費(fèi)而言，當(dāng)前新房市場(chǎng)疲軟直接拖累建筑型材需求，華南加工企業(yè)復(fù)工普遍推遲至3月上旬，成為2月鋁錠累庫(kù)的重要原因。但二手房市場(chǎng)的活躍及核心城市土拍回暖，預(yù)示著后續(xù)竣工及改善型需求有望逐步釋放，為建筑用鋁提供邊際支撐。
　　　

　　汽車(chē)方面，2026年以來(lái)市場(chǎng)在政策換擋與需求透支的雙重壓力下艱難開(kāi)局。開(kāi)年深度回調(diào)主要受兩方面影響：一是去年底購(gòu)置稅優(yōu)惠收緊疊加車(chē)企年末沖量，提前透支了年初需求；二是新一輪“以舊換新”補(bǔ)貼由“定額”調(diào)整為“按車(chē)價(jià)比例補(bǔ)貼”，雖上限不變但低價(jià)車(chē)型補(bǔ)貼下降，拖累整體銷量。當(dāng)前汽車(chē)庫(kù)存壓力高企，超六成新能源庫(kù)存車(chē)因車(chē)型較老、無(wú)法滿足新政策技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致出現(xiàn)“新車(chē)比庫(kù)存車(chē)劃算”的價(jià)格倒掛現(xiàn)象，消費(fèi)者普遍持觀望態(tài)度。盡管短期承壓，但政策組合拳已為全年注入支撐，中汽協(xié)預(yù)計(jì)2026年汽車(chē)總銷量達(dá)3475萬(wàn)輛，有望再創(chuàng)新高。隨著政策效應(yīng)釋放和信心回暖，市場(chǎng)預(yù)計(jì)一季度后企穩(wěn)回升。
　　
　　綜合來(lái)看，房地產(chǎn)復(fù)工滯后是短期庫(kù)存累積的主因，而汽車(chē)市場(chǎng)的政策托底效應(yīng)有望在后續(xù)逐步顯現(xiàn)。隨著3月傳統(tǒng)旺季臨近，終端需求修復(fù)力度將成為決定鋁價(jià)走勢(shì)的關(guān)鍵變量。
　　
　　滬鋁震蕩偏強(qiáng)為主基調(diào)
　　
　　當(dāng)前鋁市場(chǎng)多空因素交織，地緣風(fēng)險(xiǎn)主導(dǎo)短期情緒，而基本面則呈現(xiàn)內(nèi)弱外強(qiáng)格局。利多因素方面，中東地緣沖突升級(jí)成為近期核心驅(qū)動(dòng)，疊加海外供應(yīng)擾動(dòng)持續(xù)發(fā)酵——莫桑比克電解鋁廠58萬(wàn)噸產(chǎn)能面臨停產(chǎn)預(yù)期，LME庫(kù)存去化亦為外盤(pán)鋁價(jià)提供支撐。國(guó)內(nèi)方面，節(jié)后下游陸續(xù)復(fù)工，金三銀四傳統(tǒng)旺季臨近，宏觀政策面偏樂(lè)觀，市場(chǎng)存在做多預(yù)期。
　　
　　利空因素則主要體現(xiàn)在國(guó)內(nèi)基本面壓力上。目前國(guó)內(nèi)電解鋁社會(huì)庫(kù)存創(chuàng)近年同期高位，現(xiàn)貨持續(xù)貼水。需求恢復(fù)節(jié)奏偏緩，下游加工企業(yè)復(fù)工進(jìn)度不及預(yù)期，建筑型材企業(yè)復(fù)工普遍推遲至3月上旬，采購(gòu)以剛需補(bǔ)庫(kù)為主。供給端穩(wěn)步增加，節(jié)后新建項(xiàng)目陸續(xù)爬產(chǎn)，疊加3月生產(chǎn)天數(shù)增加，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)電解鋁供給量將有所增長(zhǎng)。
　　
　　綜合來(lái)看，地緣沖突放大鋁價(jià)波動(dòng)率，疊加國(guó)內(nèi)政策利好和旺季預(yù)期，鋁價(jià)或提前走出基本面弱現(xiàn)實(shí)壓制，預(yù)計(jì)短期震蕩偏強(qiáng)運(yùn)行。預(yù)計(jì)主力合約上方壓力區(qū)間在24800-25000元/噸。重點(diǎn)關(guān)注下游復(fù)工進(jìn)度及庫(kù)存拐點(diǎn)信號(hào)。（本投資建議僅供參考,不作為投資依據(jù)）